撰文之际，存储芯片厂商美光科技（NASDAQ：MU）股价接近 878 美元。公司滚动市盈率约 20 倍，但市场对明年预期盈利对应的市盈率仅 6 倍。盈利增速极其迅猛，明年预期盈利规模远高于过去 12 个月。市场只愿意给出 6 倍估值，是因为投资者预设当前行业高景气很快就会落幕。
存储行业向来如此：产品高价会刺激新增供给，而供给释放就终结行业繁荣。
但上周五，有望终结本轮景气的新增供给，终于公布投资金额与投产时间表。SK 海力士承诺投入约 380 亿美元建设两座全新晶圆厂，第一座厂房的洁净车间要等到 2028 年 12 月才启用。
美光员工出席工厂奠基仪式
行业景气仍在加速
市场正在提前折价的高盈利并非空中楼阁。2026 财年第三财季（截至 5 月 28 日），美光营收同比翻三倍以上，达到 415 亿美元；仅仅上一财季，营收还只有 239 亿美元。毛利率攀升至 84.6%，对比二季度 74.4%、去年同期 37.7%。经营现金流同比增长四倍多，达到 254 亿美元。
管理层预计业绩继续走高。指引显示第四财季营收约 500 亿美元，毛利率约 86%，每股收益约 30.73 美元。
仅按这份指引做年化测算，对应股价市盈率仅 7 倍。
全部增长由数据中心需求驱动。美光 Q3 数据中心业务营收超 250 亿美元（年化规模超 1000 亿美元）。
在 6 月财报电话会的书面发言稿中，公司表示 DRAM、NAND 行业需求 “持续大幅超过供给”。
新增供给的落地时间已经明确
对于存储芯片股，核心变量就是新增产能什么时候投放。 上周五 SK 海力士董事会批准总规模 54 万亿韩元（约 380 亿美元），用于两座新晶圆厂。其中 35.2 万亿韩元投向韩国龙仁的 DRAM 工厂 Y2；剩余 19.1 万亿韩元用于清州的 NAND 工厂 M17。
相比投资金额，投产时间表更加关键。 M17 工厂 2027 年 2 月动工，首个洁净车间 2028 年 12 月启用； Y2 工厂 2027 年 7 月才开工，首个洁净车间 2029 年 6 月启用。
注意：洁净车间启用一般只代表厂房设备进场，不等于大规模量产。也就是说，当下敲定的这批产能，要到 2028 年之后才能真正释放。
这和美光自身表态相吻合。同样在 6 月的发言稿中，美光提到：受全赛道 AI 需求拉动，叠加供给端的结构性约束，行业供需紧张格局 “将延续至 2027 年之后”。
当然，也有一部分新增产能投产更早。SK 海力士龙仁一号工厂已经在建，首个洁净车间计划 2027 年 2 月启用。美光自身也在大手笔扩产，仅 Q3 资本开支就达 71 亿美元。
即便把这些项目全部算进去，美光依旧判断供需紧张会贯穿 2027 年；而上周获批的这批大型晶圆厂，投产时间全部在 2027 年之后。
锁定下行风险的长约合同
在本轮景气周期，美光也在提前布局，应对周期拐点。公司签署 16 份战略客户协议，均为照付不议合约：客户承诺未来多年采购固定数量产品。合约大多为 5 年期，时间覆盖 2026‑2030 全年。
这批合约合计覆盖该周期内美光约 20% 的 DRAM 出货量，以及三分之一的 NAND 出货量。管理层预计未来公司过半收入将纳入该类长约。
其中大额合约设置价格上限，锚定 2026 年二季度市场价格；同时设置合约期内有效的价格下限。一旦行业下行，价格下限将托底美光合约收入的下跌空间。
CEO 桑杰・梅赫罗特拉在 6 月财报中表示，这些协议 “将大幅提升美光亮眼财务表现的可持续性与可预测性”。
周期终有转向一刻。存储行业向来如此；如今创纪录的产品高价，正在融资建设未来会压制景气的新增产能。但当前股价仅对应约 6 倍预期市盈率，仿佛行业拐点就在眼前。
可行业公开建设时间表显示，大规模新增产能集中在 2028‑2029 年，美光的长约也覆盖到 2030 年。在我看来，公司高盈利状态持续的时间，大概率会比市场定价所反映的更长。
最大风险不在于工厂建设进度：就算没有任何新厂投产，一旦 AI 需求降温，存储价格同样会下跌。但就行业已敲定的扩产计划来看，周期拐点的到来，或许比股价暗示的要遥远。
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责任编辑：郭明煜
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